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银河证券:加息停止已然不远 但降息不会很快到来

更新时间:2023-03-24 04:40:05 1058

  一、核心观点

  美联储放缓加息至25BP,维持QT不变,依然强调通胀风险。3月22日,美联储FOMC会议在通胀偏高、中小银行问题引发金融动荡的背景下继续加息25BP,联邦目标基金利率达到4.75%-5.00%。量化紧缩(QT)计划继续执行,QT上限950亿美元/月,2月预计实际缩减747亿美元。鲍威尔在本次会议上致力于维持偏鹰派声音,但也暗含关于加息停止时机的信号,通胀和价格预期控制在短期仍然获得比银行问题更多权重,资产定价进一步向经济基本面回归。

  通胀仍是货币政策的焦点,但5月后加息可能停止。本次FOMC会议声明依然强调了美联储对2%中长期通胀目标的坚持。声明最大的变化就是将“继续提高目标利率是合适的”这一表述替换为“进一步的政策紧缩可能依然适宜”。在发布会上鲍威尔解释称,进一步的政策紧缩就是指向加息,但强调的是“可能”(maybe):这是因为中小银行问题预计导致信贷收紧,与加息达到类似效果。另一方面,FOMC委员的点阵图预期的终端利率仍在5.00%-5.25%,反映出委员们倾向于5月再加息一次。因此我们的基础假设是,在没有新的流动性危机的情况下,美联储5月仍会加息25BP,随后停止。在中小银行的潜在问题下,即使个别月份数据略超预期,加息也应该在上半年结束。

  银行问题非系统性,但对停止加息和降息均有助推。美联储强调美国银行整体健康且有韧性,资本和流动性充足,而商业银行数据总体也支持这一表述。鲍威尔也多次表示,虽然美联储有BTFP和贴现窗口等工具稳定银行业流动性,但银行问题预计将导致信贷派生、经济增速出现不同程度的放缓,进而影响通胀增速。我们的理解是(1)判断银行问题不是系统性风险意味着通胀压力下5月依然可能加息25BP;(2)美联储承认银行问题类似于紧缩意味着没有必要提升加息终值,加息5月后可停止。高利率和存款利率传导的滞后意味着银行资产端的债券和MBS浮亏短期不会得到解决,且QT和资金撤出银行转投货币市场共同基金(MMMF)也在继续冲击中小银行流动性,有问题的银行不能一直依靠高利息短贷。因此,银行问题对停止加息甚至是年内降息都有助推。

  经济预期小幅下调,通胀小幅上行,美国年内仍有衰退可能。SEP中的GDP增速从0.5%下调至0.4%,失业率从4.6%下调至4.5%,PCE和核心PCE小幅上调至3.3%和3.6%。GDP增速仅小幅下调依然反映美联储对美国经济韧性比较乐观,鲍威尔在发布会上表示在通胀缓慢下降的情况下,年内不会降息。但我们仍认为美国年内有陷入弱衰退、触发美联储降息的概率,在银行问题后这一概率有所上升。

  资产定价向基本面回归,波动依然较高。会后,美国三大股指均收跌,银行股和科技股明显下行;股市的表现可能由于前期过多计入了美联储暂停加息的可能,与美债和美元信号并不一致。国债收益率在小幅升高后回落,美元指数则从103滑落至102附近,两者似乎体现了对加息结束接近的期盼。CME联邦基金利率期货反映的加息预期也进一步向基本面回归,5月加息25BP与不息的概率平分秋色,预计的年内降息幅度也比“危机交易”状态显著减少。因此,市场短期可能进一步回归“经济和通胀韧性”的主线。

  二、风险提示

  通胀韧性和经济下行速度超预期,市场出现严重流动性危机。

(文章来源:中国银河证券研究)

(责任编辑:13)

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