买大还是买小？10幅图看懂A股风格
更新时间：2022-11-14 13:37:57 1049
回顾历史，A股素来存在大小盘风格切换的特征，小盘占优的持续时间长短不一。那么，在风格切换的过程有哪些“标尺”可以用来比对？
面对沉寂较久的大盘和势如破竹但近期陷入调整的小盘，您是买大还是买小？下面10幅图或给您一些启示。
(一)A股历史大小盘风格的回顾
A股大小盘风格切换的周期，并没有一个明确的期限，但“树不会长到天上”是一条评判的经验。无论是大盘股还是小盘股，当某一风格被挖掘的较为充分时，配置的天平必然向另一方倾斜。
01
A股市场素来存在大小盘风格切换，时间周期3-5年不等：从A股历史来看，3-5年会进行一次风格切换。具体而言：2005年以来大概有三次较为明显风格切换时段：
1)2009年1月-2011年2月，小盘占优，随后市场步入震荡期，没有明显的风格偏好；
2)2013年2月-2015年末小盘风格领先(中间小盘短暂修整)，2016年初-2021年2月，大盘风格占优；
3)2021年2月开始，小盘再次占优，但进入2022年，在疫情再次冲击下，小盘占优趋势被打断。
(二)大小盘切换的“三把标尺”
从历史经验看，有三把大小盘风格的刻度尺参考：经济周期、货币政策周期、产业周期。
02
经济周期——风格占优的底层逻辑在于相对业绩优势：市场的选择很直接简单，谁业绩优势大就选择谁。从更底层的逻辑来看，当宏观上经济从衰退到复苏时，微观上小盘股的业绩将从极差转为修复，基数效应下，业绩展现出高弹性。估值也从极差时的“杀估值”到业绩修复时的“估值修复”。典型如2021年2月后，宏观经济处于修复期，小盘股业绩迎来高速的修复，相对于大盘股，小盘股更为占优。
03
货币政策周期——信用利差是更好的参考指标：直觉上，利率较低的时候，利好中小盘，利率较高的时候，利好大盘，但单纯的利率高低不能有效解释市场的大小盘风格变化。而信用利差能反映市场对违约风险担忧和企业融资可得性，信用利差收窄代表了市场整体的流动性宽裕，同时市场风险偏好被提振。典型如2013年，信用利差的收窄利好中小企业融资；又如2017年以后，随着金融严监管，信用利差不断走阔。
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产业周期——市占率和渗透率交替占优影响大小盘风格：一个行业从低渗透率初期的高成长迈向高市占率的稳定状态过程中，也伴随着小盘股和大盘股交替占优的行情。其中“市占率提升”逻辑支持大盘股占优，而“渗透率提升”逻辑支持小盘股占优。一个典型的例子是2013-2015年互联网渗透率上升下的“中小创”和“互联网+”行情，以及2022年4月以来新能源产业链上小盘股占优行情。另一个例子是2017年“供给侧改革”和2020年疫情冲击背景下，“剩者为王”的“龙头股行情”和“茅指数行情”。
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增量资金是风格的放大器：从已有数据看，外资相对偏好大盘股(大盘股的资金容量相对较大叠加抵抗风险的能力比较强)，2016年开始大幅流入的外资助推了2016年-2020年底浩浩荡荡大盘股行情。但对比2022年中和2019年底的数据，外资也进行了一定的市值下沉，200亿元以下持仓占比从7%上升至11%。行情和资金有时或也是种相互选择的关系。
(三)对比3把标尺，当下风格的刻度走到哪了？
短期风格或难以捉摸，当前是处在3300点以下的A股，沪深300和中证1000的估值都处在历史底部区域，长期视角下，或许不用那么纠结！选择哪个或许都不会太差。
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经济弱修复，业绩因子差异不大：从经济周期层面来看，当下属于“弱修复”阶段，大盘股和小盘股的业绩差异性不是很大。叠加考虑估值和业绩后的性价比，大盘和小盘都没有明显的相对优势。
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流动性宽松依旧，但更进一步相对较难：当前资金面十分宽松，剩余流动性基本达到极值，但进一步宽松的能力(需要兼顾人民币汇率)和意愿相对较小。信用利差也下行至历史较低位置，但如果后续风险偏好得到提振(关键仍在于政策效果和后续的政策动向)，信用利差进一步下行，小盘有望接力而行。只是，当下风险偏好提振同样有望带动大盘股走强。
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符合时代的新兴成长产业周期向上：当前经济正在经历科技推动的高质量转型，能源转型下的新能源产业、汽车智能化、国产替代逻辑下的半导体等行业周期向上，产品和技术的迭代带来的空间潜力巨大，渗透率逻辑占优下新兴小盘成长的业绩和投资潜力值得期待。
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同处底部区域，长期视角或不用那么纠结：无论是大盘风格代表沪深300还是小盘风格代表中证1000,2005-2022年中，两者的年化收益均在10%以上。过程中，两者都有各自的高光时刻。更何况，当前是处在3300点以下的A股，沪深300和中证1000的估值都处在历史底部区域，长期视角下，选择哪个或许都不会太差。
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《投资最重要的事》：成功的投资首先是买得好，而非买好的：短期风格或难以捉摸，在长期的时间维度下，两者都应该多些信心！在2019-07-01之前成立的5061只基金(证监会主代码口径)中，成立以来年化回报高于15%的共有783只，其中约88%的基金成立于上证指数3300点以下。正如《投资最重要的事》霍华德马克斯所言：成功的投资首先是买得好，而非买好的。
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